ישראמקו נגב/ ישראמקו יהש – שווי שוק 6 מיליארד. שותפות חיפושי והפקת נפט וגז, שמחזיקה בזכויות מהותיות במאגר תמר ועוסקת כמעט רק בדבר אחד: הפקה ומכירה של גז טבעי וקונדנסט ממאגר תמר ללקוחות בישראל וליצוא, בעיקר למצרים וירדן. 

ניתן לחלק את הפעילות למספר חלקים:

מגזר 1 – מכירת גז טבעי וקונדנסט לשוק המקומי
הכנסות מחברת החשמל, יצרני חשמל פרטיים ולקוחות תעשייתיים בישראל. בשנה האחרונה בערך שני שלישים מהכמויות שנמכרו ממאגר תמר הופנו לשוק המקומי, וגם חלק גדול מההכנסות בדולרים מגיע מכאן. 

מגזר 2 – מכירת גז טבעי ליצוא (מצרים וירדן)
מכירות ללקוחות במצרים (בעיקר Blue Ocean) וללקוחות בירדן. מבחינת כמויות, סביב שליש מהגז שנמכר בשנים האחרונות הולך ליצוא, עם תנודתיות גבוהה יותר במחירי הגז ובהיקפי הזרימה ביחס לשוק המקומי. 

מגזר 3 – חיפושי נפט וגז ונכסי חיפוש נוספים
החזקות ברישיונות נוספים ובמאגר תמר South West, שעד לאחרונה היה מוגבל בהפקה. תרומה זניחה להכנסות בתקופה האחרונה, אבל כן משפיע על עתודות ועל פוטנציאל עתידי. 

אירועים בולטים

מאי 2024 – השותפות מדווחת בדוחות על התקשרות במסגרת אשראי בנקאית של עד 100 מיליון דולר ל 12 חודשים, שנועדה לתמוך במימון פרויקט ההרחבה בתמר ובצרכים כלליים; בהמשך, במסגרת זו הוארך המועד עד מאי 2026, כאשר המסגרת עצמה טרם נוצלה בפועל.

אפריל 2025 – שותפי תמר חותמים עם קסם אנרגיה על הסכם Firm למכירת גז טבעי לתחנת הכוח קסם, בהיקף שנתי מרבי של כ 0.8 BCM לתקופה של כ 5 שנים מ 2029, עם מנגנוני Pay or Take, הצמדה לתעריפי החשמל ואפשרות התאמת מחיר בעתיד. זהו הסכם מהותי שמוסיף צבר בהיקף מוערך של מאות מיליוני דולרים. 

אוגוסט 2025 – נחתם הסכם פשרה בין שברון ונתג"ז לגבי הסכם ההולכה, כולל זיכוי חלקי על דמי הולכה ששולמו בגין 2024 וקביעת מסלול עדכני לתחילת הסדר ההולכה המלא (לא יאוחר מ 2027). ישראמקו נהנית מהחזר של כ 2 מיליון דולר ומרוויחה ודאות גבוהה יותר בעלויות ההולכה.

אוגוסט 2025 – שותפי תמר מגיעים להסדר עם מדינת ישראל לגבי מאגר תמר SW: תשלום תמלוג למדינה בשיעור 5.9 אחוז מההכנסות מהמאגר, בתמורה להסרת מגבלת ההפקה (כפוף לשורה של תנאים מתלים רגולטוריים ומיסויים). זה פותח פוטנציאל להגדלת ההפקה מהחלק הדרום מערבי של תמר, אבל גם מוסיף שכבת תמלוג חדשה. 

ספטמבר 2025 – שותפי תמר חותמים עם חברת החשמל על מזכר הבנות לא מחייב לעדכון הסכם אספקת הגז (מחיר, כמויות נוספות בשנים 2026-2028 והתחייבויות לשנים 2031-2035), אך ב 9 בספטמבר דירקטוריון השותף הכללי בישראמקו מחליט שלא לקדם את תיקון ההסכם בשלב זה, כך שהסוגיה חוזרת למסלול של ויכוח מחיר פתוח שעלול להגיע לבוררות. 

אוקטובר 2025 – נכנסת לתוקף מערכת ההסכמים לפרויקט ניצנה: נתג"ז מתחייבת להקים קו הולכה מרמת חובב לניצנה, עם הקצאת כ 41.8 אחוז מהקיבולת לשותפי תמר והסכמי הולכה Firm ו Interruptible ליצוא למצרים בהיקף משמעותי. חלקה של ישראמקו במימון הפרויקט מוערך בעשרות מיליוני דולרים ומשפר את יכולת היצוא לטווח הארוך

אוקטובר 2025 – מלחמת "התקומה" ומבצע "עם כלביא" גורמים להפעלת תקנות חירום במשק הגז והסטת חלק מהאספקה מהיצוא למצרים לשוק המקומי וללקוחות של מאגרי לוויתן וכריש; חלק מהלקוחות מקבלים הודעת כוח עליון. בדוחות מצוין שלא הייתה השפעה מהותית על תוצאות השותפות, אבל האירוע מדגיש את הסיכון הגיאו פוליטי לתזרים.

אוקטובר 2025 – דיווחי שוק מתארים קבלת אישור סביבתי אחרון לפרויקט שדה סולארי משמעותי בצ'ילה וכן הסכם מחייב (דרך החברה המוחזקת רה סולאר, 47.4%) למכירת פרויקט קלספארה בספרד לצד שלישי.

פברואר 2026 – התקיימות התנאים המקדימים למכירת גז לתחנת הכוח קסם

מרץ 2026 – דוח שנתי 2025. 110 מ' דולר במזומן. רווח נקי 115 מ' דולר ב-2025. 

ניתוח השקעה

העסק עצמו פשוט להבנה: שותפות יחידת נכס שמזרים Cash Flow ממאגר גז גדול, עם חוזים ארוכי טווח, תשתיות קיימות ודיבידנדים נדיבים.

החוב הפיננסי גדל בעקבות מסגרות האשראי ואג"ח ד', אבל עדיין רחוק מרמות מינוף קיצוניות והקובננטים החדשים מתונים יחסית. 

הסיכונים ברורים: חשיפה משמעותית למחירי גז ולביקוש לגז באזור, תלות ברגולציה הישראלית לגבי יצוא, הסדרי תמלוגים (כמו תמר SW), וגם סיכון ביטחוני פיזי לתשתיות הגז ולמסלולי ההולכה למצרים. האירועים של אוקטובר 2025 מדגימים כמה מהר יצוא יכול להיחתך זמנית. 

קשה לראות תרחיש סביר שבו היא מכפילה שווי בתוך שנתיים שלוש בלי שינוי קיצוני במחירי גז או במדיניות יצוא. לפי הקריטריונים שלנו זו החזקה סבירה למי שרוצה חשיפה ייעודית לגז, אך למטרתנו – לא עוברת.