נתונים פונדמנטליים
אל-על (אלעל | ELAL) – שווי שוק 8 מיליארד. אל על היא חברת התעופה הגדולה בישראל, מפעילה טיסות סדירות ושכר לנוסעים ומטען לישראל וממנה, עם מועדון נאמנות גדול ושיתופי פעולה בכרטיסי אשראי ממותגים. סביב הפעילות התעופתית יש מעטפת שירותים נלווים – קייטרינג, דיוטי פרי, תחזוקה ואבטחה – שמבוססים ברובם על ביקוש הנוסעים והתנועה בנתבג.
אירועים בולטים
אוקטובר 2024 – הדירקטוריון מאשר הגשת הצעה בלתי מחייבת להשקעה בישראכרט בדרך של הקצאה פרטית, ניסיון להפוך את מועדון הלקוחות וכרטיסי האשראי לעוגן פיננסי משמעותי נוסף מעבר לליבה התעופתית.
אוקטובר 2024 – אל על מודיעה על משיכת ההצעה להשקעה בישראכרט, בטענה שלוח הזמנים שנקבע לא מאפשר השלמת בדיקות הנאותות הנדרשות. בפועל, המהלך האסטרטגי נבלם עוד לפני שנחתם הסכם מחייב.
מרץ 2025 – דיווח על הסכמים מול המדינה לגבי הפחתת השתתפות המדינה בהוצאות האבטחה והתקדמות במו״מ לצמצום התחייבויות החברה, כלומר שינוי במבנה העלויות וההתחייבויות ההדדיות בין אל על למדינה; המהלך משנה את פרופיל הסיכון הרגולטורי של החברה.
אוגוסט 2025 – דוח רבעון שני 2025 מצביע על פגיעה חד פעמית ברווח ברבעון כתוצאה מ״מבצע עם כלביא״ בהיקף של כ־100 מיליון דולר לפני מס, אך גם על המשך התחזקות מצב הנזילות והון עצמי גבוה, כך שהאירוע הצבאי מטופל בעיקר כרעש חד פעמי על רקע מגמה עסקית חיובית.
אוקטובר 2025 – הפניקס מודיעה על מימוש אופציה לרכישת 5.1% ממניות אל על הנוסע המתמיד, בכפוף לאישורים, מה שמעמיק את השותפות סביב מועדון הלקוחות ומאותת על אמון בפוטנציאל הרווחיות של פעילות המועדון.
נובמבר 2025 – דוח רבעון שלישי 2025 מציג הכנסות מהפעלה של כ־1.07 מיליארד דולר, EBITDA של כ־325 מיליון דולר עם מרווח של כ־30 אחוז ורווח נקי של כ־203 מיליון דולר לרבעון, תוך ציון חזרת החברות הזרות למרחב האווירי והמשך ביקוש חזק לטיסות אל על.
נובמבר 2025 – מצגת שוק הון עדכנית שמחדדת את האסטרטגיה: השקעה בצי, מיקוד ברווחיות לנוסע, הרחבת מועדון הלקוחות ושותפויות כרטיסי אשראי, שימוש בעודפי מזומנים ובחינת מדיניות דיבידנדים תחת מגבלות מול המדינה.
דצמבר 2025 – ישראייר מודיעה שהיא במו"מ לרכישת שני מטוסי A330 כדי להיכנס לטיסות ארוכות טווח (כולל כוונה לקווים טרנס אטלנטיים). זה מהלך שמכוון לפתוח תחרות חדשה בקווים הרווחיים יותר, במיוחד אם השוק חוזר לנורמליזציה והיצע מושבים עולה
ינואר 2026 – חזרה לחלוקת דיבידנד במזומן (כ-100 מיליון דולר)
פברואר 2026 – רשות התחרות הודיעה על כוונה להטיל על החברה עיצום בסך 110 מ' ש"ח.
פברואר 2026 – אישור להקמת בסיס של Wizz Air בישראל, עם מודל שמאפשר הצבת מטוס וצוותים מקומיים, כלומר הגדלת היצע ושחיקת מחירים פוטנציאלית בקווים באירופה.
פברואר 2026 – דוח שנתי, עם הכנסות של 3.48 מ' דולר , כמעט ללא שינוי מ-2024, ו-EBITDAR של 947 מ' דולר, 15% פחות מ-2024.
סיכום השקעה לפי הקריטריונים שלנו
התמחור כיום נראה זול על בסיס הדוחות – מכפיל רווח חד ספרתי נמוך על רווחי 2024-2025, ומכפיל EV/EBITDA נמוך יחסית לענף בהתחשב בכך שהחברה כבר לא במצב השרדות אלא רווחית עם מזומן עודף משמעותי.
מצד שני, האיום מצד WIZ וחברות תעופה זרות אחרות, האופי הבעייתי של הענף והתמחור שאינו זול כפי שהיה הופך את החברה לפחות רלוונטית עבורנו, בטח על רקע המלחמה המתמשכת עם איראן נכון להיום. קשה לדעת איך ייראה שוק התעופה הישראלי ביום שאחרי. למעקב.
אל-על (אלעל | ELAL) – שווי שוק 6,000 מ׳. חברת התעופה הגדולה בישראל.
חברת התעופה הגדולה בישראל, נסחרת נכון לכתיבת שורות אלו בשווי שוק מתואם של 1.47 מיליארד דולר (כולל הנחת המרה מלאה של אופציות סדרה 2 ו-3 אשר נמצאות עמוק בכסף).
בשנת 2023 החברה הציגה את הרווח הנקי הגבוה ביותר בתולדותיה מאז שהחברה ציבורית בשנת 2004, כאשר הדבר נתמך ברבעון 4 חזק מהרגיל בצל מלחמת חרבות ברזל.
מגמה זו, של חברות זרות רבות אשר אינן טסות אל ומישראל המשיכה ביתר שאת בשנת 2024, מה שגרר שיעורי תפוסה גבוהים במיוחד של מעל 93% ועליה במחירי הכרטיסים ובמחירי השילוח.
אל על סיימה את שנת 2024 עם רווחי שיא משמעותיים לעומת 2023, ועכשיו כשמרבית החברות הזרות חזרו לטוס או הודיעו על חזרה בחודשים הקרובים השאלה מה יעלה בגורלה של אל על.
ניתן לבחון את זה בכמה מישורים: נתחיל ברמה המאזנית, החוב נטו של אל-על התאפס נכון לסוף שנת 2024 (בהנחת כניסת מזומן ממימוש האופציות), מה שהופך אותה לאחת מחברות התעופה הבודדות בעולם, ואולי אף היחידה, ללא חוב. מדובר על עובדה מוגמרת מאזנית, אשר בתורה מפחיתה את הוצאות המימון נטו של החברה לרמה אפסית ומגדילה משמעותית את גמישותה הפיננסית.
ברמת העסק עצמו, אם מתחשבים במגמות העולמיות אשר כוללות מחסור עולמי במטוסים ובחלקי חילוף, וברמת הרווחיות שאל על השיגה טרום המלחמה בתחרות מלאה, ניתן לחשב תזרים EBITDAR סביר לחברה בשנה רגילה (שנת 2025 תהיה גם היא חריגה לטובה בכל מקרה בשל רבעון 1 חזק מאוד, חזרה חלקית של חברות זרות בהמשך השנה, ומכירת כרטיסים מראש במחירים טובים לחברה).
אם נסתכל במבט קדימה על בסיס התחזית של החברה ניתן להעריך למה לצפות:
אם צפי ההכנסות הוא כ-3.3 מיליארד דולר בשנת 2026 עם צפי מרווח EBITDAR בין 17% ל-21% אז ניתן לצפות ל-EBITDAR של נאמר 600 מ' דולר בשנת 2025, ובהתחשב במזומן נטו מביא אותנו למכפיל EBITDAR של סביב 2.
זו השוואה (של דן צפריר היקר) של מכפילי בתעשייה נכון לפרסום הדוח השנתי:
כפי שניתן לראות הפער האופטי הגדול מאוד היום מצטמצם כשמסתכלים על התוצאות הצפויות בשנה-שנתיים הקרובות. האם פער המכפיל מצדיק השקעה? אני לא בטוח, שכן אנחנו רואים פערי מכפילים גבוהים בהרבה מאוד ענפים. העובדה שוולמארט נסחרת במכפיל רווח 40 לא אומרת אוטומטית שויקטורי במכפיל 12 זולה. בכל זאת – חברה מעניינת.
אל-על – שווי שוק 2,100 מ׳. חברת תעופה העוסקת בהטסת נוסעים ומטען בטיסות סדירות ושכר.
מלחמת חרבות ברזל עושה טוב לאל-על נוכח עזיבתן של חברות זרות מה שמפחית את האפשרויות של הנוסעים ומעלה את כוח התמחור של אל-על.
נראה סביר שכל עוד המלחמה נמשכת, ובוודאי ברבעון 1 של 2024, התוצאות של אל-על יהיו חזקות מאוד. עכשיו נשאלת השאלה – מה יקרה ביום שאחרי המלחמה. אל-על יכולה להרוויח להערכתי כ-250-300 מ' דולר בשנת 2024 ואולי גם קרוב לכך בשנת 2025 אך סביר שלאחר מכן קצב הרווח ירד בחדות אך בינתיים אל-על יכולה להשתמש בתזרים כדי להפחית חוב וכדי לייעל את הפעילות כפי שנראה שהנהלת החברה עושה:
יש פוטנציאל שאל-על תצא מחוזקת מהמלחמה אך תעופה באופן מסורתי היא תחום מאתגר מאוד ואיננו יודעים מתי החגיגה של אל-על תסתיים. לא עוברת.
אל-על – שווי שוק 757 מ׳. חברת תעופה העוסקת בהטסת נוסעים ומטען בטיסות סדירות ושכר. שיפור משמעותי מאוד בתוצאות בשנת 2022:
שימו לב שהרווח בשנתי נובע כולו מהטבת מס, אך ברבעון 4 כבר ראינו ניצנים של רווח אמיתי. מנגד החוב של אל-על גבוה מאוד – כ-1.1 מיליארד דולר – ותחום התעופה הוא מסוכן למשקיעים כבר שנים רבות וגם בלי קורונה. לא עוברת.
הערות אישיות
התחברו כדי לכתוב הערות אישיות