פריורטק

פריורטק – שווי שוק 3.04 מיליארד. חברת החזקות טכנולוגית שמרכזת בעיקר שתי החזקות בתחומי המוליכים-למחצה: נתח מהותי בקמטק, הנסחרת בת"א ובנאסד"ק, והחזקה בחברת המצעים והמארזים אקסס הפועלת בסין דרך החברה הבת אמיטק. פריורטק נהנית מהצמיחה ב-AI, HPC ומארזים מתקדמים דרך שתי החברות.

מבנה ההחזקות של פריורטק: 

קמטק – נכס העוגן: פריורטק מחזיקה כ-20.99% מקמטק, בשווי שוק של כ-4.45 מיליארד ש"ח, יותר מכל שווי פריורטק עצמה. קמטק מפתחת מערכות בדיקה ומדידה למארזים מתקדמים ול-HPC/AI, והכנסותיה צמחו לכ-429 מיליון דולר ב-2024 עם רווחיות גבוהה מאוד, כאשר מערכות ל-HPC וה-AI מהוות כ-50% מהמכירות. לפי חלקה של פריורטק ברווחי החברות הכלולות, קמטק נותנת בערך שני-שלישים מהרווחים מהחברות הכלולות בשנים האחרונות.

אקסס (Semiconductor Access Zhuhai) – ייצור מצעים ומארזים מתקדמים לשבבים בסין (RF, Power, HPC ו-FCBGA). אקסס מוחזקת בכ-40% על ידי אמיטק שבשליטת פריורטק, כך שהחזקת פריורטק הכלכלית היא סביב 30%-40%. אקסס סיימה את 2024 עם הכנסות של כ-249 מיליון דולר ורווח נקי של כ-32 מיליון דולר, עם שינוי תמהיל: תחום המצעים ל-RF ירד לכ-58% מהמכירות (מ-67% ב-2023) בעוד תחומי Embedded IC ו-Power Management עלו לכ-22% (מ-14%). מכאן שאקסס תורמת בערך שליש מחלקה של פריורטק ברווחי החברות הכלולות.

אוקטובר 2025 – אקסס מגישה רשמית בקשה ל-IPO בבורסת שנזן (ChiNext) על בסיס דוחות מחצית 2025. ההערכות בשוק מדברות על שווי של כ-0.5-1 מיליארד דולר, והכתבות מדגישות שזה תהליך ארוך, עם חוסר ודאות לגבי קבלת אישורים בסין, אבל עם פוטנציאל הצפת ערך משמעותי לפריורטק אם יצא לפועל.

ההחזקה בקמטק שווה 2.1 מיליארד. קמטק נמצאת בתחום חם ונהנית מצפי הביקושים לשבבים מתקדמים. קמטק מייצרת ציוד בדיקה שבודק בין המצעים של השבבים.

סיכום וניתוח 

ברמת התימחור – פריורטק נסחרת ב-70% משווי ההחזקה שלה בקמטק, כך שמקבלים את אקסס למעשה בשווי שלילי. מנגד, גם קמטק עצמה נסחרת במכפיל רווח דו-ספרתי גבוה (מעל 90 על בסיס 12 חודשים אחרונים) כחברת צמיחה, כך שהמשקיע בפריורטק חשוף גם לתמחור נדיב בקמטק עצמה. 

לפי הקריטריונים שלנו: פעילות מורכבת אך איכות הנכסים גבוהה, הצבר אצל החברות הכלולות נראה חזק ושוק היעד תומך, אבל זו החזקה ממוקדת-סקטור, ממונפת ברמת האם ותלויה באירוע IPO מורכב בסין. ההנחה המשמעותית על שווי קמטק מפתה, אך התמחור שלה הוא כזה שכנראה לא הייתי קונה את קמטק ישירות. התלבטות – למעקב. 

פריורטק– שווי שוק 1,965 מ'. עוסקת בתחומי מעגלים מודפסים ומוליכים למחצה. מבנה ההחזקות של פריורטק: 

ההחזקה העיקרית של פריורטק היא בקמטק ששווה נכון להרגע 2.9 מיליארד לפי שווי שוק לאחר זינוק עצום בשנה האחרונה. לפריורטק יש גם נדל"ן להשקעה בשווי 11 מ' דולר.

השאלה הגדולה היא בנוגע לאקסס בה  פריורטק מחזיקה בשרשור בכ-29.6%. חברת אקסס היא בעלת מפעל ייצור מצעים מתקדמים למארזי שבבים בסין המבוסס על טכנולוגיה שפותחה באמיטק. התוצאות באקסס השתפרו מאוד בשנים האחרונות אך דווקא בשנה האחרונה דיי דרכו במקום:

כרגע אני חושב (ונראה שכך גם השוק) שצריך להתייחס לאקסס בתור בונוס. במודל הכנסתי אותה לפי השווי בגיוס האחרון כדי לקבל תמונת מצב כללית אבל האקסל סופג הכל וכמעט כל מספר תופס.

הבעיה עבורי בהשקעה בפריורטק היא שהתמחור של קמטק בשוק נראה לי נדיב מאוד- סביב מכפיל רווח 50. כלומר גם אם קניה דרך פריורטק היא כמו לקנות את קמטק בהנחה של 30%, זה עדיין מכפיל הרבה יותר גבוה ממה שאני מחפש לשלם ואיני מומחה גדול לתחום של קמטק באופן שארגיש בנוח לחזות את התוצאות ולשלם מחיר כזה. לא עוברת. 

פריורטק– שווי שוק 770 מ'. עוסקת בתחומי מעגלים מודפסים ומוליכים למחצה. מבנה ההחזקות של פריורטק: 

לפריוטק יש גם נדל"ן להשקעה בשווי 15 מ' דולר.

השאלה הגדולה היא בנוגע לאקסס בה  פריורטק מחזיקה בשרשור כ-30%. חברת אקסס היא בעלת מפעל ייצור מצעים מתקדמים למארזי שבבים בסין המבוסס על טכנולוגיה שפותחה באמיטק. כפי שניתן לראות הצפי הוא להכפלה של המכירות של אקסס עד 2023. כאשר כרגע אנחנו רואים האטה בגלל התפרצות קורונה בסין, מלחמת הסחר בין ארצות הברית לסין וההגבלות החדשות שנכנסו לתוקף בחודש אקטובר 2022 גרמו לחברה לאבד לקוחות אך היא נמצאת בתחום אסטרטגי מאוד ברמה הלאומית לממשל הסיני ומאמין שהוא יפרח בהמשך כאשר כושר הייצור הנוכחי הוא למכירות של 390 מיליון דולר והחברה מראה רווחיות תפעולית של 30% (כאשר המאפיין של התעשיה הוא 20%) בהמשך יש כוונה להנפיק את החברה, מכפילים של חברות בקטגוריה של אקסס פשוט הזויים אבל גם אם נקח מכפיל 15 בעתיד על התוצאות שהיא תעשה זה שווי מאוד מאוד גבוה שיכול להביא את החלק של פריורטק למעל מיליארד ש"ח.

פריורטק מחזיקה גם 21.73% בקמטק וממשיכה לקנות מניות בשוק בעקביות יש גם אפקט של RSU שמדלל את החברה אז היא צריכה להמשיך לרכוש. נכון להיום החברה מחזיקה מניות קמטק בשווי 949 מיליון שקל שהם יותר משווי פריורטק גם אם מורידים את האג"ח שלה שהוא 150 מיליון ש"ח. אם ניקח את שווי השוק של קמטק כמייצג נקבל את אקסס כמעט בחינם. אני מוטרד במידה מכך שאקסס היא חברה סינית ושתחום הפעילות שלה יכול להפגע מאוד אבל אני חושב שהסיכוי סיכון פה עושה שכל ויש אפסייד מאוד גדול . חברה מעניינת.