רוטשטיין –  שווי שוק 1.4 מיליארד.  עוסקת בייזום והקמת פרויקטי בנייה,ובתחום הנדל"ן המניב ושולטת ב"אנשי העיר". לרוטשטיין יש פעילות התחדשות עירונית מכובדת. הון עצמי … מ' אך חשוב לשים לב שחלקו מיוחס לפעילות הנדל"ן המניב ולהתחייבות של ציפחה שפרוסה ל-7 שנים. 

מחזיקה ב-41.3% מחברת 'אנשי העיר' שעושה התחדשות עירונית בתל אביב, גבעתיים, הרצליה ובת-ים. בין רוטשטיין לאנשי העיר יש 'תיחום פעילות' כך שרוטשטיין לא יכולה לזכות בפרויקטים בערים בה אנשי העיר פועלת, ולהיפך. 

מהרבעון השני של 2025 עברה לרשום הפסד(ומשמעותי) מפעילות בעקבות הבטן שנוצרה בפרויקטים, אין הרבה בביצוע כרגע ובהתאם ההכנסות והרווחים.

הודיעה באפריל 2025 על הקמת חברת ביצוע שתבצע גם עבור חברות אחרות, מייעדים אותה לטופ 5 בחברות ביצוע כולל שותפות עם דותן חזן מנכל אשטרום הנדסה שהתפטר על מנת להקרים את הפעילות ברוטשטיין. בשיחת משקיעים מספטמבר 2025 נאמר כי כבר קיבלו פניות מיזמים לגבי ביצוע פרויקטים אבל כרגע מתמקדים בפרויקטים של החברה בלבד ובהקמת המערכת, לקראת סוף השנה(2026) אמורים להתחיל ביצוע לצד ג.

בספטמבר 2025 דיווחה כי מכרה לציפחה השותפה בקרית מלאכי את יתרת הפרוקיט שכולל זכויות להקמת כ1,300 יח"ד בבניה רוויה, 96 יח"ד צמודות קרקע וכ25,000 מ"ר שטחי מסחר ותעסוקה, בהתאם הכירה ב170 מ' ש"ח רווח לפני מס בדוחות הרבעון השלישי. חשוב לציין שמתוך התמורה של 180 מ' ש"ח רק 20 מ' שולמו במועד הרכישה כאשר השאר עם פריסה ארוכה מאוד של 7 שנים קדימה.

בקרוב אמורה לפתוח החברה את המרכז המסחרי באר יעקב ועדכנה בדוח השנתי כי עד כה הושכרו כ-83 אחוזים משטחי המסחר.

לחברה צבר איכותי וגדול, פתחה לאחרונה מספר פריסיילים שאפשר לומר היו מוצלחים ברובם, כאשר יחלו ביצוע ויגיעו לשלב משמעותי כמובן שיחזרו לרווחיות, צפויים להכניס עוד הרבה פרויקטים לביצוע בקרוב אבל עדיין בתמחור הנוכחי אני לא חושב שהיא זולה. לא עוברת. 

שובל הנדסה – שווי שוק 430 מ'. הונפקה בינואר 2025, עוסקת בשלושה תחומי פעילות עיקריים: נדל"ן יזמי (כולל התחדשות עירונית), נדל"ן מניב וביצוע עבודות בנייה קבלניות. בכל הפרויקטים שלה שובל משמשת הן כיזם והן כחברת הביצוע, מה שמאפשר שליטה מלאה על תהליכי הייזום והביצוע. 

מגזרי פעילות

1 – נדל"ן יזמי בישראל – המגזר המרכזי בפער. כולל איתור קרקעות, השבחה, ייזום מגורים והתחדשות עירונית. לפי חלוקת ההכנסות בדוח, זה בערך יותר מ-90% מהפעילות בשנה האחרונה.
2 – ביצוע בתחום הנדל"ן בישראל – עבודות בנייה קבלניות עבור צדדים שלישיים. זה מגזר קטן יחסית, סביב שיעור חד-ספרתי מהפעילות.
3 – נדל"ן מניב בישראל – ייזום, הקמה, השכרה וניהול של נכסים לתעשייה, אחסנה, לוגיסטיקה, מסחר ומשרדים. נכון לעכשיו זה עדיין חלק קטן מאוד מהפעילות הכוללת, אבל כן קיים בצנרת ובמלאי הקרקעות. 

אירועים בולטים

ביוני 2025 רכשה החברה את "שכטרמן פרויקטים" אשר לה 3 פרויקטים בשלים של התחדשות עירונית שאמורים להיכנס לביצוע בשנה הקרובה, 2 פרויקטים בהיקפים זניחים ו-1 גדול בברנר חיפה עם רווח גולמי של 132 מ' ש"ח.

בתחום הנדל"ן המניב הנכס המרכזי של החברה הוא בית שובל פז(כמעט 10,000 מ"ר) ליד יקנעם שמושכר כולו לאנבידיה(חלק החברה 50%), בסוף 2025 פרויקט ביקנעם שבחלקו היה דיור להשכרה הגיע לאכלוס ובכך החברה נכנסה לתחום הדיור להשכרה עם 70 יח"ד ביקנעם.

בתחום הביצוע החברה מבצעת 2 פרויקטים בהיקפים קטנים יחסית האחד בהיקף הכנסות של 30 מ' והשני 60 מ', החברה מציינת כי בכוונתה להגדיל את היקפי הפעילות בתחום זה.
אוקטובר 2025 – משה מילר בעל השליטה פינה את כיסא המנכ"ל לישי רוט שכיהן לפני כן כמשנה למנכ"ל.
דצמבר 2025 – זכתה במכרז של רמ"י לרכישת קרקע עליה ניתן להקים 148 יח"ד(74 מחיר מטרה והיתר שוק חופשי) ברכסים, העמיקה את פעילותה ברכסים שכן כבר החלה לאחרונה שיווק של פרויקט נוסף שם. זכתה גם עם שותף(50%) במכרז של רמ"י לרכישת קרקע עליה ניתן להקים 403 יח"ד(262 מחיר מטרה והיתר שוק חופשי) במעלה אדומים.
מרץ 2026 – שובל הודיעה על כניסה לתחום האנרגיה המתחדשת דרך שובל אנרגיה. זה יכול לפתוח מנוע צמיחה חדש ולייצר סינרגיה עם נדל"ן, אבל כרגע זה עדיין מהלך אסטרטגי ראשוני

סיכום וניתוח – הון עצמי 409 מ', כולל 47 מ' במזומן ו-255 מ' נדל"ן להשקעה ונדל"ן להשקעה בהקמה. 
אם ניקח את הנדל"ן המניב לפי הון עצמי נשאר עם חברת נדל"ן למגורים וביצוע פרויקטים שנסחרת במכפיל הון נמוך ביחס לחברות אחרות בתחום על אף שיש כאן פעילות התחדשות עירונית לא קטנה, זה עשוי להיות מעניין יותר אם יצמחו בצורה איכותית בתחום הביצוע. למעקב

נדל”ן מניב בישראל

נדל”ן מניב הוא לכאורה עסק פשוט ביותר – רוכשים נכס, משכירים אותו ומניבים עליו תשואה דיי צפויה, אך כשנכנסים לפרטים עולות נקודות שחשוב להתמקד בהן: 

1.עלות מימון – בשנים האחרונות חברות הנדל”ן המניב נהנו מאוד מיכולת להנפיק אג”ח בריבית של כ-1% ולרכוש בחוב נכסים שמניבים 6-7%. הבעיה היא שבעוד הנכסים צפויים להמשיך להניב לעד האג”ח הוא רק למח”מ מסוים ויוחלף עם הזמן בחוב יקר בהרבה בריביות של כ-5%. העניין הוא שגלגול החוב לוקח זמן כך שגם אם התוצאות היו נראות כאילו הן כמעט ולא מושפעות מעליית הריבית – הרי שב-3-4 השנים הקרובות נראה את ההשפעה האמיתית.
2. אינפלציה – .לחלק גדול מהחברות יש חוב צמוד למדד. הטענה של החברות היא שגם חוזי השכירות צמודים למדד ולכן זה מנטרל זה את זה. רובן גם מציגות “FFO לגישת ההנהלה” בו הן מתעלמות מהשפעת עליית המדד על עלות החוב שלהן. אני חושב שזו טענה חלשה שכן במצב של אינפלציה גבוהה ומשבר כלכלי החוב בהחלט יתפח דרמטית מהאינפלציה אך האם נמצא שוכרים במחירים הגבוהים יותר בכזה מצב? במיוחד כשההייטק כבר מראה סימני משבר? לא הייתי בונה על כך. 
3. שיעור היוון – שווי ההון העצמי של חברות הנדלן המניב הן פונקציה של שיעור ההיוון בו מהוונים את ההכנסות. ברוב החברות חלק גדול מהרווח הוא משערוכים כאלה אך כאשר המצב במשק נהיה גרוע יותר ושוכרים מתקשים לשלם זה משפיע לא רק על ההכנסות אלא גם על הערך של הנכסים. כלומר יכול להיות שאנו מרגישים בנוח להיכנס לחברת נדלן מניב שנסחרת מתחת להון שלה אך הרעה במצב תעלים גם את הרווח וגם את ההון. לדעתי במצבים כמו היום עם חששות מהמצב הפוליטי וההשפעה על חברות במשק זו בהחלט נקודה לחשוב עליה.

חברות ספציפיות

רוטשטיין –  שווי שוק 1,200 מ’. עוסקת בבניה,ומחזיקה נכסי מקרקעין מניבים. לרוטשטיין יש פעילות התחדשות עירונית מכובדת. הון עצמי 632 מ'. 

מחזיקה ב-56.86% מחברת 'אנשי העיר' שעושה התחדשות עירונית בתל אביב, גבעתיים, הרצליה ובת-ים. בין רוטשטיין לאנשי העיר יש 'תיחום פעילות' כך שרוטשטיין לא יכולה לזכות בפרויקטים בערים בה אנשי העיר פועלת, ולהיפך. 

אמנם כיום התחדשות עירונית היא רק כרבע מהפעילות, היא צפויה לתפוס נפח גבוה יותר בעתיד:

צבר הרווח הגולמי של רוטשטיין הוא כ-5.5 מיליארד ש"ח, אך אם נסתכל על הצבר מהתחדשות עירונית בלבד (אותו אני בוחן בטבלה שלי) נישאר עם 4.2 מיליארד.
יש לומר שפעילות הנדל"ן המניב תופסת נתח מכובד מההון (כ-450 מ'), שזו פעילות שמסורתית לא מקבלת פרמיה על ההון.

הודיעה באפריל על הקמת חברת ביצוע שתבצע גם עבור חברות אחרות.

קצת גבולי ביחס לחברות אחרות כמו רותם או הכשרה. למעקב. 

שובל הנדסה – שווי שוק 520 מ'. הנפקה חדשה. מתמחה בשלושה תחומי פעילות עיקריים: נדל"ן יזמי (כולל התחדשות עירונית), נדל"ן מניב וביצוע עבודות בנייה קבלניות. בכל הפרויקטים שלה, שובל משמשת הן כיזם והן כחברת הבנייה, מה שמאפשר שליטה מלאה על תהליכי הייזום והביצוע. 

הון עצמי (כולל תמורת ההנפקה) כ-390 מ'.
שווי נדל"ן מניב כ-210 מ'. 

עלייה בהכנסות אך קצב הרווח דיי צנוע. 

צבר הזמנות 51 מ'.  לא נראית לי זולה כרגע. לא עוברת.

נדל”ן מניב בישראל

נדל”ן מניב הוא לכאורה עסק פשוט ביותר – רוכשים נכס, משכירים אותו ומניבים עליו תשואה דיי צפויה, אך כשנכנסים לפרטים עולות נקודות שחשוב להתמקד בהן: 

1.עלות מימון – בשנים האחרונות חברות הנדל”ן המניב נהנו מאוד מיכולת להנפיק אג”ח בריבית של כ-1% ולרכוש בחוב נכסים שמניבים 6-7%. הבעיה היא שבעוד הנכסים צפויים להמשיך להניב לעד האג”ח הוא רק למח”מ מסוים ויוחלף עם הזמן בחוב יקר בהרבה בריביות של כ-5%. העניין הוא שגלגול החוב לוקח זמן כך שגם אם התוצאות היו נראות כאילו הן כמעט ולא מושפעות מעליית הריבית – הרי שב-3-4 השנים הקרובות נראה את ההשפעה האמיתית.

2. אינפלציה – .לחלק גדול מהחברות יש חוב צמוד למדד. הטענה של החברות היא שגם חוזי השכירות צמודים למדד ולכן זה מנטרל זה את זה. רובן גם מציגות “FFO לגישת ההנהלה” בו הן מתעלמות מהשפעת עליית המדד על עלות החוב שלהן. אני חושב שזו טענה חלשה שכן במצב של אינפלציה גבוהה ומשבר כלכלי החוב בהחלט יתפח דרמטית מהאינפלציה אך האם נמצא שוכרים במחירים הגבוהים יותר בכזה מצב? במיוחד כשההייטק כבר מראה סימני משבר? לא הייתי בונה על כך. 

3. שיעור היוון – שווי ההון העצמי של חברות הנדלן המניב הן פונקציה של שיעור ההיוון בו מהוונים את ההכנסות. ברוב החברות חלק גדול מהרווח הוא משערוכים כאלה אך כאשר המצב במשק נהיה גרוע יותר ושוכרים מתקשים לשלם זה משפיע לא רק על ההכנסות אלא גם על הערך של הנכסים. כלומר יכול להיות שאנו מרגישים בנוח להיכנס לחברת נדלן מניב שנסחרת מתחת להון שלה אך הרעה במצב תעלים גם את הרווח וגם את ההון. לדעתי במצבים כמו היום עם חששות מהמצב הפוליטי וההשפעה על חברות במשק זו בהחלט נקודה לחשוב עליה.

שווה לציין שבשנת 2024 הקניונים נהנו מפחות טיסות לחו"ל ויותר בזבוזים בארץ

רוטשטיין –  שווי שוק 352 מ'. עוסקת בבניה,ומחזיקה נכסי מקרקעין מניבים. הון עצמי של 420 מ' כך שבשנה האחרונה רוטשטיין ירדה ממכפיל הון 2.5 למכפיל הון של פחות מ-1. מבחינת רווח רוטשטיין היא אחת החברות המרשימות ביותר ביחס לשווי השוק שלה עם רווח של 190 מ' בשנת 2022, מתוכו 40 מ' ממכירת קרקע:

היקף הפרויקטים בביצוע הולך ועולה וכך גם הרווח (שימו לב שהרווח בשנת 2022 היה 190 מ' והטבלה להלן היא רק עד רבעון 3):

צמיחה מרשימה גם בפרויקטים בביצוע ועם הרבה מכירות שנתיים קדימה. מכפיל 2-3 על הרווח ומתחת להון העצמי. יחס הון למאזן מכובד של כ-25%. חברה מעניינת